2022/10/25
21日の米国市場で1ドル152円台直前まで円安が進んだが、為替介入によって一気に144円台まで円高に巻き戻された。週明け24日の東京市場では、再び介入観測もあり大きな変動を繰り返したが、概ね150円近辺に収れんして取引を終えた。
円安進行は日米長期金利差の拡大による
現在の円安は日米金利差、特に、日米長期金利差の拡大によって主に引き起こされていることは疑いがない。
円安が進行する中、日米金利差で説明することに飽きた人々は、金利差以外の要因を指摘するようになってきている。神田財務官は、介入実施の有無については先週までと同様にコメントをしない姿勢を続けたが、他方で、円の価値を高めるには国力を高める必要があると語った。
具体的には、「労働の移動を含む生産性を上げる改革（a）」、「貿易収支の悪化を是正するためにエネルギーの多様化（b）」の必要性を説いた。
国力低下の下で進んだ超円高
こうした取り組みは確かに重要である。しかし、それ（国力低下）が足元の円安進行の理由であるとは思えない。
それは、（１）ほとんどの国の通貨が、対ドルで下落を続けていることでも明らかだ。すべての国で国力が落ちているはずがない。米国の国力が向上しているとも言えない。
また、（２）生産性上昇率や潜在成長率で国力を測るというのであれば、バブル崩壊以降、両者は低下トレンドを辿っている点に注目する必要がある。
その中で、1ドル100円を超える円高、2008年のリーマンショック（グローバル金融危機）後には、70円台までの超円高が生じたのである。この円高を、日本の国力の向上の結果と考える向きはいないだろう。
（a）生産性上昇率や潜在成長率が低下すると、賃金上昇率や物価上昇率のトレンドは低下しやすくなると考えられる。そうなれば、購買力平価の考え方に基づくと、他国に比べて物価上昇率が低い国の通貨の価値は高まる。生産性上昇率や潜在成長率が低下し、国力が低下している国こそ、通貨高に見舞われやすいのである。
この点から、「通貨安は国力低下の表れ」と考えるのは誤りだ。
貿易・経常収支の悪化が為替需給に与える影響は小さい
2021年の日本の経常収支は19.1兆円の黒字だった。
国際通貨基金（IMF）の10月の世界経済見通しによると、日本の経常収支のGDP比率は、2021年から22年にかけて1.5％程度低下すると予想されている。実額では8兆円程度の悪化となり、経常黒字額はほぼ半減する見通しである。
海外からのエネルギー輸入依存に頼る日本は、エネルギー価格上昇時には貿易収支・経常収支は悪化しやすく、それが円売りドル（あるいは外貨）買いの実需を生むことは確かである。
しかし、（b）東京市場での1日の平均取引額は54兆円程度と推定されるのと比べると、年間8兆円程度の経常収支の悪化が為替需給に与える影響は極めて小さい。エネルギー価格上昇で日本の貿易・経常収支が悪化したから円安になったのではなく、エネルギー価格上昇が米国の利上げを加速させたから円安になったのである。
従って、現状では米連邦準備制度理事会（FRB）の先行きの利上げ姿勢とそれを映す米国長期金利の上昇、それによる日米長期金利差の拡大が円安進行の主因である。
FRBが0.25％まで利上げ幅を縮小させるとの観測浮上で円安一巡か
為替介入は、円安の流れを止めるためではなく、為替の過度な変動を抑える目的で実施している、というのが当局の建前である。しかし、物価高を助長する円安の流れを止めて欲しいというのが、国民が切に願うところだ。
通貨当局が、「円高には日本の国力向上が必要」と述べることは、為替介入の効果には期待していない、というメッセージとならないか。それが、為替介入の効果を削いでしまうことが懸念されるところだ。
FRBが0.25％まで利上げ幅を縮小させるとの観測が広まって、初めて米国の長期金利の上昇は一巡し、ドル高円安は一巡することが予想される。それは今年年末から来年1－3月期の間であり、そこまでにドル円レートは160円手前まで進み、そこでピークをつけると現状では考えておきたい。
執筆者情報
木内 登英
エグゼクティブ・エコノミスト
2022/10/25
21일의 미국 시장에서 1 달러 152엔대 직전까지 엔하락이 진행되었지만, 환율개입에 의해서 단번에 144엔대까지 엔고에 되감아졌다.주초 24일의 도쿄 시장에서는, 다시 개입 관측도 있어 큰 변동을 반복했지만, 대체로 150엔 부근에 수렴하고 거래를 끝냈다.
엔하락 진행은 일·미 장기금리차이의 확대에 의한다
현재의 엔하락은 일·미 금리차, 특히,일·미 장기금리차이의 확대에 의해서 주로 일으켜지고 있는 것은 혐의가 없다.
엔하락이 진행하는 중, 일·미 금리차로 설명하는 것에 질린 사람들은, 금리차 이외의 요인을 지적하게 되어 지고 있다.칸다 재무관은, 개입 실시의 유무에 대해서는 지난 주까지와 같게 코멘트를 하지 않는 자세를 계속했지만, 한편으로,엔의 가치를 높이려면 국력을 높일 필요가 있다라고 말했다.
구체적으로는, 「노동의 이동을 포함한 생산성을 올리는 개혁(a)」, 「무역수지의 악화를 시정하기 위해서 에너지의 다양화(b)」의 필요성을 말했다.
국력 저하아래로 나아간 초엔고
이러한 대처는 확실히 중요하다.그러나, 그것(국력 저하)이 발밑의 엔하락 진행의 이유이다고는 생각되지 않는다.
그것은, (1) 대부분의 나라의통화가, 대달러로 하락을 계속하고 있는 것도 분명하다.모든 나라에서 국력이 떨어지고 있을 리가 없다.미국의 국력이 향상하고 있다고도 말할 수 없다.
또, (2) 생산성 상승률이나 잠재 성장률로 국력을 측정한다는 것이면,버블 붕괴 이후, 양자는 저하 트랜드를 더듬고 있는점에 주목할 필요가 있다.
그 중으로, 1 달러 100엔을 넘는 엔고, 2008년의 리만손크(글로벌 금융 위기) 후에는, 70엔대까지의 초엔고가 생겼던 것이다.이 엔고를, 일본의 국력의 향상의 결과라고 생각하는 방향은 없는일 것이다.
(a) 생산성 상승률이나 잠재 성장률이 저하하면,임금 상승률이나 물가 상승률의 트랜드는 저하하기 쉬워진다고 생각할 수 있다.그렇게 되면, 구매력 평가의 생각에 근거하면, 타국에 비해 물가 상승률이 낮은 나라의통화의 가치는 높아진다.생산성 상승률이나 잠재 성장률이 저하해,국력이 저하되고 있는 나라야말로, 통화고에 휩쓸리기 쉬운 것인다.
이 점으로부터, 「통화안은 국력 저하의 표현」이라고 생각하는 것은 잘못이다.
무역·경상수지의 악화가 환율 수급에게 주는 영향은 작다
2021년의 날모`{의 경상수지는 19.1조엔의 흑자였다.
국제통화기금(IMF)의 10월의 세계경제 전망에 의하면, 일본의 경상수지의 GDP 비율은, 2021년부터 22년에 걸쳐 1.5%정도 저하할 것으로 예상되고 있다.실액수에서는 8조엔 정도의 악화가 되어, 경상 흑자액은 거의 반감할 전망이다.
해외로부터의 에너지 수입 의존에 의지하는 일본은,에너지 가격상승시에는 무역수지·경상수지는 악화하기 쉽고, 그것이엔매도 달러(있다 있어는 외화)구매의 실수요를 낳는(일)것은 확실하다.
그러나, (b) 도쿄 시장에서의 1일의 평균 거래액수는 54조엔 정도와 추정되는 것과 비교하면, 연간 8조엔 정도의경상수지의 악화가 환율 수급에게 주는 영향은 지극히 작다.에너지 가격상승으로일본의 무역·경상수지가 악화되었다로부터 엔하락이 된 것은 아니고, 에너지 가격상승이미국의 금리인상을 가속 시켰다로부터 엔하락이 되었던 것이다.
따라서, 현재 상태로서는미 연방 준비제도 이사회(FRB)의 장래의 금리인상 자세와그것을 비추는 미국 장기금리의 상승, 거기에 따른일·미 장기금리차이의 확대가엔하락 진행의 주된 요인이다.
FRB가 0.25%까지 금리인상폭을 축소시킨다라는 관측 부상으로 엔하락 일순인가
환율개입은, 엔하락의 흐름을 멈추기 위해서가 아니고,환율의 과도한 변동을 억제하는 목적으로 실시하고 있다, 라고 하는 것이 당국의 표면이다.그러나, 물가고를 조장 하는 엔하락의 흐름을 멈추었으면 좋겠다고 하는 것이, 국민이 간절히 바라는 곳(중)이다.
통화 당국이, 「엔고에는 일본의 국력 향상이 필요」라고 말하는 것은, 환율개입의 효과에는 기대하고 있지 않다는, 메세지가 되지 않는가.그것이, 환율개입의 효과를 없애 버리는 것이 염려되는 곳(중)이다.
FRB가 0.25%까지 금리인상폭을 축소시킨다라는 관측이 퍼지고, 처음으로 미국의 장기금리의 상승은 일순해, 달러고 엔하락은 일순하는 것이 예상된다.그것은 금년 연말부터 내년 13월기의 사이이며, 거기까지에 달러 엔 환율은 160엔 앞으로 나아가, 거기서 피크를 붙이면 현재 상태로서는 생각해 두고 싶다.
집필자 정보
키우치 노보루 사카에
경영진·에코노미스트